2017年已過(guò)一半，一季度鋁價(jià)出現單邊上漲，滬鋁主力4月中旬最高攀升至14850，創(chuàng )32個(gè)月以來(lái)新高，在需求不佳、庫存壓力大的背景下，供給側改支撐鋁價(jià)一觸即發(fā)，但供給側改具有長(cháng)期性和艱巨性。

　　1、宏觀(guān)經(jīng)濟的好壞參半

　　關(guān)于宏觀(guān)經(jīng)濟對金屬影響最大的，莫屬美聯(lián)儲加息?今年上半年美聯(lián)儲已經(jīng)兩度加息，下半年美聯(lián)儲是否加息，值得市場(chǎng)關(guān)注。

　　6月美聯(lián)儲加息落地之后，耶倫釋放了罕見(jiàn)的鷹派言論，耶倫表示在美國經(jīng)濟允許的情況下，會(huì )盡快縮表，并且今年下半年還有可能加息一次。同時(shí)美聯(lián)儲明確 表示今年將開(kāi)始縮表進(jìn)程，預計縮表開(kāi)始時(shí)間為9月份美聯(lián)儲議息會(huì )議之后。為了盡量減少市場(chǎng)沖擊，9月份之前，聯(lián)儲會(huì )公布縮表的具體細節。而未來(lái)縮表的終點(diǎn) 在哪里?

　　目前，過(guò)于充足的超額準備金已使美聯(lián)儲通過(guò)聯(lián)邦基金利率執行貨幣政策的效率大大降低，新的利率下限體系已成為主要操作模式。鑒于超額準備金的充足和經(jīng)濟規模的持續擴張，美聯(lián)儲的研究和一些市場(chǎng)分析把2.5～3萬(wàn)億作為資產(chǎn)負債表回歸正?；哪繕艘幠?，按照美聯(lián)儲現在公布的縮表速度，這個(gè)過(guò)程將持續5～7年。

　　市場(chǎng)預期今年加息三次，至于今年第三次加息，我們預計會(huì )在12月。由于縮表和加息有疊加效應，大概率不會(huì )同時(shí)加息和縮表，以避免對市場(chǎng)造成較大沖擊。 當然，12月是否加息，還取決于下半年就業(yè)率及通脹率的表現，如果就業(yè)率出現回調，同時(shí)通脹率持續不達預期，加息很有可能被推遲。加息前期因市場(chǎng)謹慎交 投，導致金屬走勢動(dòng)蕩。

　　2、庫存不容忽視的壓力

　　(1)LME鋁庫存

　　自2014年5月份以來(lái)，倫鋁庫存一直處于下降的趨勢，從540萬(wàn)噸的歷史高位一路走跌，截至今年6月26日，倫鋁庫存已下降至142萬(wàn)噸，創(chuàng )2008年9月以來(lái)新低。庫存的長(cháng)期走低或利好倫鋁走勢，下半年倫鋁價(jià)格有望受庫存低位，繼續走堅。

　　(2)上交易所鋁庫存

　　從這張圖中我們可以看出，國內鋁價(jià)為何上漲乏力，自2016年12月份以來(lái)，上交易所鋁庫存持續增長(cháng)，截止6月23日，上交易所鋁庫存已高達43萬(wàn)噸，創(chuàng )2013年6月以來(lái)新高，庫存壓力制約鋁價(jià)上漲幅度。

　　(3)社會(huì )鋁錠庫存情況

　　今年以來(lái)，市場(chǎng)社會(huì )庫存持續增加，截止6月22日，上海社會(huì )庫存高達26萬(wàn)噸，無(wú)錫46萬(wàn)噸，南海29萬(wàn)噸。庫存的持續增加，抑制國內鋁價(jià)上漲幅度。2017年下半年鋁價(jià)或因庫存的居高不下，難以走高。

　　3、供需弱化

　　(1)中國電解鋁產(chǎn)量持續增長(cháng)

　　從電解鋁產(chǎn)量數據中 我們可以看出，電解鋁產(chǎn)量一直處于增長(cháng)的趨勢。統計局數據顯示，2017年5月，中國電解鋁產(chǎn)量282.5萬(wàn)噸，同比增長(cháng)5.6%。1-5月電解鋁累計產(chǎn) 量1378.2萬(wàn)噸，累計同比增長(cháng)11%。1-5月累計新投產(chǎn)產(chǎn)能193.5萬(wàn)噸，累計復產(chǎn)產(chǎn)能32.5萬(wàn)噸，累計減產(chǎn)產(chǎn)能24萬(wàn)噸。

　　前五個(gè)月的新增產(chǎn)能仍然可觀(guān)，主要集中在山東、內蒙古、新疆等地，其中山東、新疆經(jīng)過(guò)近幾年的快速擴建之后，產(chǎn)能已經(jīng)基本達到頂峰。從未來(lái)的發(fā)展趨勢 來(lái)看，西南具備一定新增電解鋁產(chǎn)能的條件，因其具備較強的原材料優(yōu)勢，貴州、重慶還有廣西都是潛在的新增產(chǎn)能區域，中原地區在行業(yè)發(fā)展的過(guò)程中競爭力已處 于明顯的劣勢。

　　復產(chǎn)產(chǎn)能較為分散，主要是高成本區域的鋁廠(chǎng)在高鋁價(jià)的刺激下生產(chǎn)積極性提高。同時(shí)在供給側改革的背景下，這些合法合規產(chǎn)能具備復產(chǎn)優(yōu)勢，地方政府也強烈支持其復產(chǎn)。因此在鋁價(jià)持續高位，鋁廠(chǎng)保持較高的生產(chǎn)積極性，行業(yè)基本沒(méi)有因行情而導致的減產(chǎn)。

　　(2)下游鋁型材上半年開(kāi)工率

　　從開(kāi)工率我們可以看出，上半年鋁型材企業(yè)的開(kāi)工率并不高，年初因春節長(cháng)假，開(kāi)工率相對低下，3-6月鋁型材開(kāi)工率基本維持在60%-70%左右，其中 年產(chǎn)量在10萬(wàn)噸以上的大型企業(yè)開(kāi)工率相對高些，中小型鋁型材企業(yè)的開(kāi)工率相對低下，環(huán)保仍是目前鋁型材企業(yè)的主要壓力，中小型鋁型材企業(yè)目前多家企業(yè)禁 止采購帶漆鋁合金廢料。目前正處消費淡季，預計7-8月鋁型材開(kāi)工率仍維持低位。

　　2017年下半年我國樓市將會(huì )在“五限”政策的影響下由一二線(xiàn)城市轉向三四線(xiàn)城市。三四線(xiàn)城市的房?jì)r(jià)仍有望上漲，也會(huì )成為品牌房地產(chǎn)企業(yè)擴大規模的理想之地，到時(shí)，鋁型材銷(xiāo)售也將從一二線(xiàn)城市分擔一部分向三四線(xiàn)城市轉移。

　　4、電解鋁成本結構

　　在電解鋁生產(chǎn)成本構成中，電力和氧化鋁兩 種占比接近80%。電力成本中，國內超過(guò)70%的產(chǎn)能使用自備電廠(chǎng)供電，電力成本直接受動(dòng)力煤價(jià)格的影響。6月以來(lái)，秦皇島動(dòng)力煤價(jià)下跌企穩反彈，較低點(diǎn) 已反彈近4.4%至590元/噸。隨著(zhù)越來(lái)越嚴格的環(huán)保要求以及夏季需求旺季，動(dòng)力煤料將維持反彈走勢。氧化鋁價(jià)格由前期檢修停產(chǎn)等因素提振，已從5月初 的2300元/噸上漲至2650元/噸，漲幅達到15%。隨著(zhù)供需錯配的修正，預計氧化鋁后市將維持穩定，對電解鋁成本形成支撐。

　　表2中我們可以看出，生產(chǎn)一噸電解鋁需要1.9噸氧化鋁，13500度電，以及0.5噸陽(yáng)極炭塊、0.02噸氟化鋁等。粗略預計，生產(chǎn)一噸電解鋁的成本約在12954元/噸。而截至今日，華東現貨鋁價(jià)格約在13850元/噸。顯然廠(chǎng)家還是有利可圖的。

　　5、供給側改焦點(diǎn)

　　電解鋁盈利好轉，大量產(chǎn)能復產(chǎn)投產(chǎn)，2016年產(chǎn)能利用率下降至75%，2017年待投產(chǎn)的產(chǎn)能更是高達854萬(wàn)噸，產(chǎn)能壓力巨大。為防止產(chǎn)能過(guò)剩矛盾進(jìn)一步加劇，國家多次出臺整頓政策，供給側改將成為2017年鋁行業(yè)的新焦點(diǎn)。

　　從供給側改革影響來(lái)看，2016年，煤炭、鋼鐵的供給側改革取得明顯成效，行業(yè)利潤和投資出現回暖。今年以來(lái)，國家發(fā)改委表示供給側改革將會(huì )擴展至電解鋁等其他產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)，工信部提出將嚴控電解鋁產(chǎn)能。另外，在出口貿易摩擦機率加大的背景下，2017年有色行業(yè)調控力度加大將是大概率事件。

　　今年一季度，由環(huán)保部牽頭發(fā)布的《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》，點(diǎn)燃了鋁供應側改革預期。方案要求，“2+26”城范圍內在采暖季電解鋁減產(chǎn)30%產(chǎn)能，氧化鋁減產(chǎn)50%產(chǎn)能。受此提振，鋁價(jià)一路沖高至14500。但供給側改具有長(cháng)期性和艱巨性。

　　4月發(fā)改委發(fā)布《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規項目專(zhuān)項行動(dòng)工作方案》，電解鋁供給側改革將分為四個(gè)階段：企業(yè)自查階段，時(shí)間截至2017年5月15日;地方核查階段，截至6月30日;專(zhuān)項抽查階段，截至9月15日;督促整改階段，截至10月15日。

　　6月底，因地方核查階段。山東、新疆地區部分企業(yè)開(kāi)始實(shí)施減產(chǎn)，市場(chǎng)對電解鋁供給側改革的預期升溫。隨著(zhù)督查工作展開(kāi)，今年下半年電解鋁行業(yè)將減產(chǎn)， 同時(shí)有部分違規產(chǎn)能陸續退出。疊加環(huán)保政策要求“2+26”個(gè)城市季節性減產(chǎn)，若政策執行到位，鋁的供應將在今年年底出現缺口。即便政策執行寬松，也將會(huì ) 在明年出現缺口。

　　6、價(jià)格走勢分析及下半年預測

　　綜合上述，國內鋁庫存居高不下，下半年市場(chǎng)需求仍將疲軟，但供給側改革預期有望成為解決問(wèn)題的“出路”。

　　倫鋁：因庫存持續下降，預計下半年倫鋁繼續走堅站穩1900關(guān)口支撐的概率較大，整體波動(dòng)區間1850-2000，或再創(chuàng )新高。

　　滬鋁：雖供給側改刺激鋁價(jià)上漲，但供給側改具有長(cháng)期性和艱巨性，因此短期有影響，中期影響有限，而在國內庫存居高不下的背景下，滬鋁料上漲有限，下半年預計波動(dòng)區間在13500-14500區間。